事件
青岛海尔今日公告董事会审议并通过了降低关联采购平台费率、增持海尔电器股份、对章丘电机进行增资等事宜:1)降低关联采购平台费率:考虑到随着公司业务规模的扩大,采购配送物料规模将进一步加大,公司与青岛海尔零部件采购有限公司及青岛海尔国际贸易有限公司(以下分别简称零部件公司和国际贸易公司)于6 月8 日重新签署《采购配送合同》,将原定的2.25%代理费降低为1.75%;此决议还需经股东大会审议。
2)增持海尔电器股份:目前公司持有海尔电器51.05%的股份,出于对海尔电器经营前景的长期信心,公司拟由公司或全资子公司在12 个月内通过二级市场增持海尔电器股份(不以私有化为目的)。
3)增资章丘电机与丹佛斯合作并为其生产新型压缩机电机:为打造完整产业链,优化产品结构,公司拟对控股子公司章丘海尔电机有限公司增资0.7 亿元,与世界著名制冷压缩机制造商德国丹佛斯进行合作,引进其压缩机电机生产技术,投建400 万台新型冰箱压缩机电机产线。计划以丹佛斯为目标客户,主要为保证丹佛斯的需求。
评论
降低关联采购平台费率对公司净利润贡献明显:过去公司委托零部件公司和国际贸易公司采购配送物料的供货价格构成为实际采购价+代理费,其中代理费按实际采购价格的2.25%计算(公司向集团零部件公司、国际贸易公司的关联采购及采购平台费率沿革详见图表1)。2009 年青岛海尔(不含海尔电器)的关联采购金额约为200 亿元(其中向零部件公司和国际贸易公司采购141 亿元,经了解其他多为这两家的子公司),占公司采购金额的比重超过50%;因此本次采购平台费率从下降0.5 个百分点对将令公司成本下降,从而增厚净利润。而且目前并表子公司海尔电器的代理费率仍为2.6%,已比1.75%高0.85 个百分点;我们认为在海尔集团打造A 股公司为白电旗舰的强劲动力下,今后海尔电器的此项费用率也应有望下降。
我们因此上调 2010-2012 年的盈利预测:按照09 年的关联采购200 亿元为基数、根据我们对公司主营成本的预测增幅为增关联采购额增幅,来测算三年成本下降金额(今年应是影响6-12 月);这样测算下来2010-2012 年对主营成本的降低金额分别约为6000 万、1.1 亿和1.25 亿元,即2010-2012 年EPS 上调为1.272、1.546、1.850 元,比前次报告预测提高约5%。
增持海尔电器股份的计划说明对于 H 股的长期信心: 正如公告所言,公司增持海尔电器股份的计划说明对于 H 股的长期信心。H 股目前正在由原来仅以洗衣机、热水器为主营转变为重点开拓三四级市场的销售、物流及服务网络(即日日顺),分销海尔集团的全部产品及其他非海尔相关品牌产品。尽管目前日日顺中约90%的业务依然是销售海尔集团的产品,社会化程度还不高,但凭借着已打造成熟的深度渗透三四级市场的约7 万个网点、高效物流和售后服务体系,日日顺对于外资品牌、竞争性不强的其他家电品牌具有相当的吸引力。我们认为随着这一战略转变的推进,资本市场给H 股的估值将会从单纯电器品牌变为带有流通渠道业态的估值。
与丹佛斯合作并为其生产新型压缩机电机将增强公司技术领先地位:丹佛斯是全球500 强级的制冷部件龙头,公司能够与其合作首先是技术和制造实力的证明,而合作模式是在引进丹佛斯技术后为专其生产订单,对于海尔进一步提高冰箱技术领先地位和扩大收入都有好处。在品牌和渠道壁垒构建成果显著后,目前中国的白电龙头企业都在提升核心技术的掌握程度,有助于利润率和国际竞争力的提升。
投资建议
维持“买入”评级,我们自二季度策略以来一直将青岛海尔作为家电大市值公司中的首选,理由也一直是1)看好公司在从追求规模增长转变为追求利润增长的道路上不断前进,2)看好海尔品牌溢价能力提升上的潜力(这一点海尔在本土家电企业中是走在最前面的),3)以及海尔集团与资本市场利益一致后做强A 股的动力。我们给予公司2010 年18-20 倍估值,合理价位22.9-25.4 元,3-6 个月目标价24 元,距离目前股价仍有近30%空间。